易方達(dá)悅豐穩(wěn)健債券A基金對宏觀經(jīng)濟、證券市場及行業(yè)走勢的簡要展望
展望下半年，雖然從當(dāng)前經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看增長保持穩(wěn)定，但居民內(nèi)生需求不足、企業(yè)產(chǎn)能利用率偏低和價格偏弱的格局尚未發(fā)生明顯變化，二季度以來政策方向依舊以供給端為主且政策力度較為克制，經(jīng)濟中長期供需矛盾難以緩解，下半年經(jīng)濟或仍將面臨一定壓力。不過值得關(guān)注的是，反內(nèi)卷政策的發(fā)力在一定程度上可以改善供給端產(chǎn)能過剩和物價持續(xù)低迷的問題，后續(xù)需要密切追蹤自上而下的量化目標(biāo)設(shè)定和實際落地情況。不同于上世紀(jì)90年代末和2016年開始的兩輪供給側(cè)改革，當(dāng)時重點整治的行業(yè)均為傳統(tǒng)周期行業(yè)且以國企為主，本輪重點整治的過剩行業(yè)集中分布于新興中下游制造業(yè)，其產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)雜程度更高且迭代更快，難以確定簡單統(tǒng)一的目標(biāo)，加之多數(shù)為非國企，因此落地執(zhí)行難度可能會更大。從債券資產(chǎn)角度看，我們需要警惕低收益率水平下機構(gòu)久期搶跑造成的多頭泡沫風(fēng)險。因此本基金將在市場較為擁擠時適度逆勢操作，在久期操作上更加靈活，通過積極的結(jié)構(gòu)布局優(yōu)選性價比更高的資產(chǎn)組合，緊密跟蹤政策落地、基本面變化和市場動向，力爭在低收益率環(huán)境下為投資人貢獻(xiàn)更多的收益。權(quán)益方面，流動性寬松，風(fēng)險偏好維持高位，市場的活躍性預(yù)計仍將保持較好狀態(tài)，我們將更多尋找結(jié)構(gòu)性機會并在轉(zhuǎn)債和股票資產(chǎn)之間進(jìn)行比價擇時。本基金將堅持穩(wěn)健定位，在波動加大的市場中提升敏感性和靈活性，積極關(guān)注市場的風(fēng)險與機會，力爭以長期穩(wěn)健的業(yè)績回報基金持有人。
易方達(dá)悅豐穩(wěn)健債券A基金報告期內(nèi)基金投資運作分析
上半年國內(nèi)經(jīng)濟表現(xiàn)出較強的韌性，一、二季度GDP增速分別為5.4%、5.2%，全年完成5%的經(jīng)濟增長目標(biāo)預(yù)計難度不大。一季度雖然傳統(tǒng)行業(yè)基本面未能延續(xù)去年四季度政策發(fā)力后的環(huán)比改善態(tài)勢，不過受益于AI產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)進(jìn)步帶動，新興產(chǎn)業(yè)指標(biāo)出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，同時搶出口行為和關(guān)稅沖擊并存，出口回落幅度有限。二季度中美貿(mào)易戰(zhàn)走勢一波三折，高度的不確定性對市場產(chǎn)生了極大影響，但對經(jīng)濟基本面實際沖擊相對有限，中國搶轉(zhuǎn)口和美國搶進(jìn)口支撐短期需求。雖然經(jīng)濟增長有韌性有亮點，但拖累已久的地產(chǎn)銷售仍然疲軟，且二手房價格降幅有所擴大，耐用品消費在以舊換新補貼退坡后邊際有回落跡象，服務(wù)消費在禁酒令影響下則受到較大沖擊。當(dāng)下“反內(nèi)卷”整治幅度升級，對于產(chǎn)能利用率持續(xù)低迷的行業(yè)預(yù)期有較強改觀，但落地情況和持續(xù)性仍需觀察。海外方面，貿(mào)易戰(zhàn)打斷了年初以來全球經(jīng)濟周期復(fù)蘇的跡象，美國經(jīng)濟增速出現(xiàn)明顯放緩，歐洲經(jīng)濟增長緩慢復(fù)蘇表現(xiàn)更優(yōu)，美元指數(shù)大幅走弱，人民幣匯率由貶值轉(zhuǎn)為升值，外部制約暫時解除，人民銀行5月份完成降息降準(zhǔn)，貨幣環(huán)境保持穩(wěn)定寬松。
債券市場方面，上半年呈現(xiàn)先上后下的震蕩走勢。年初10年期國債收益率從1.61%小幅上行，各期限信用債亦呈現(xiàn)低利率水平下的震蕩走勢，趨勢性資本利得不再。年初持續(xù)偏緊的資金面打斷了去年末債券市場收益率快速下行的趨勢，市場大幅修正了對未來降息的預(yù)期幅度，2月下旬，市場開啟劇烈調(diào)整，曲線從熊平式調(diào)整逐步過渡為熊陡式上行。3月中旬，隨著央行開啟凈投放，市場情緒逐步企穩(wěn)，中短久期信用債因配置價值凸顯而表現(xiàn)優(yōu)異，利率債則呈現(xiàn)震蕩走勢。4月初在高烈度貿(mào)易戰(zhàn)事件沖擊下債券收益率急劇下行，但做多窗口期極為短暫。5月初央行宣布降準(zhǔn)降息，隨后貿(mào)易談判結(jié)果超預(yù)期，利率債和信用債走出分化行情，利率債在貿(mào)易戰(zhàn)緩和以及風(fēng)險偏好提升的影響下震蕩向上調(diào)整，而信用債受益于資金面寬松走出一波獨立的收益率下行行情。進(jìn)入6月，高頻數(shù)據(jù)有走弱跡象且政策發(fā)力不及預(yù)期，市場對于三季度經(jīng)濟基本面再度轉(zhuǎn)向擔(dān)憂，在資金面穩(wěn)定的環(huán)境下，債券市場在極低的波動率下走出一波緩慢的收益率下行行情，且前期滯漲的長久期信用債迎來進(jìn)一步補漲。整體而言，上半年債券市場呈現(xiàn)票息保護低、交易窗口短且結(jié)構(gòu)分化明顯的輪動格局，操作難度較大，需要更為精細(xì)化的管理才能取得相對超額的業(yè)績回報。
上半年權(quán)益市場整體維持了震蕩態(tài)勢。春節(jié)期間在科技板塊的帶動下市場風(fēng)險偏好提升，4月初受超預(yù)期中美關(guān)稅影響大幅調(diào)整，但其后隨著關(guān)稅談判的反復(fù)、國內(nèi)穩(wěn)增長及穩(wěn)資本市場政策的預(yù)期，市場在擔(dān)憂情緒充分釋放后逐步反彈，上證指數(shù)至季末修復(fù)全部跌幅。行業(yè)層面，權(quán)益市場結(jié)構(gòu)分化，科技和紅利是兩條主線，其階段性表現(xiàn)受到市場風(fēng)險偏好波動的影響。一方面，無論是一季度以DeepSeek為代表的AI產(chǎn)業(yè)鏈，還是二季度創(chuàng)新藥、新消費等板塊行情的爆發(fā)，背后反映出高科技領(lǐng)域持續(xù)的突圍帶來市場對中國高端科技產(chǎn)業(yè)信心的提升；另一方面，流動性寬松，但企業(yè)盈利偏弱，高確定性的紅利策略在經(jīng)過一季度的調(diào)整后，二季度再次成為資金的主要配置方向，銀行股受益于存款利率下調(diào)、凈息差改善，領(lǐng)漲整體紅利策略。受關(guān)稅政策影響，出口依賴度較高的行業(yè)，如家電、汽車等在二季度表現(xiàn)不佳，同時，受到國內(nèi)政務(wù)需求影響較大的食品飲料行業(yè)亦表現(xiàn)偏弱。
轉(zhuǎn)債市場震蕩上行，期間雖受到關(guān)稅談判的短暫影響，但走出了持續(xù)上漲創(chuàng)新高的行情。偏股型轉(zhuǎn)債的上漲契合了權(quán)益市場紅利和小市值的啞鈴型風(fēng)格，偏債型轉(zhuǎn)債的上漲則主要受供給受限和債底抬升邏輯的驅(qū)動。整個上半年，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上漲7.02%，同期上證指數(shù)上漲2.76%，國證2000指數(shù)上漲10.71%，轉(zhuǎn)債指數(shù)和百元溢價率再次回到歷史高位，但其中結(jié)構(gòu)的分化較大，剩余期限的減少、下修及贖回概率的變化，使得轉(zhuǎn)債市場傳統(tǒng)的單一維度指標(biāo)在一定程度上喪失了歷史可比性。
報告期內(nèi)，本基金規(guī)模有所下降，在負(fù)債端波動較大且市場大幅調(diào)整的環(huán)境下，組合整體平穩(wěn)度過。債券方面，組合在震蕩市場中靈活操作，采取票息策略并通過品種間比價進(jìn)行左側(cè)布局，取得了不錯的效果。年初組合延續(xù)了去年底較高的長端利率債倉位和較高的久期水平，在資金緊張的環(huán)境下明顯降低了杠桿水平。因資金持續(xù)緊張而利率債調(diào)整不充分，組合一季度大幅減倉長端利率債品種，將久期降至中性偏低水平。隨著3月初中短端信用債明顯超調(diào)后配置價值凸顯，組合左側(cè)逐步加倉高等級信用債和二級資本債品種，久期回歸至中性水平。4月初通過比價組合提前布局有利差優(yōu)勢且相對滯漲的地方債品種，在市場大幅下行后做了一定止盈，4月底提前布局相對滯漲的長久期信用債，5月初確認(rèn)降息降準(zhǔn)后加倉3年以內(nèi)信用債并維持以信用為主的持倉結(jié)構(gòu)。整體而言，今年以來債券部分操作積極，相對超額收益較好，但由于基礎(chǔ)利率過低，債券底倉保護不足，未來投資交易仍面臨極大挑戰(zhàn)。股票方面，組合依然主要配置格局穩(wěn)定、估值較低的大盤價值風(fēng)格股票，但風(fēng)格上更加均衡，倉位上保持較低的特征；轉(zhuǎn)債方面，組合沒有在 2-3 月追逐高估值標(biāo)的，依然配置期權(quán)估值低、正股質(zhì)地好、向下保護強的穩(wěn)健型標(biāo)的，有效降低了波動；二季度銀行行業(yè)和小盤成長風(fēng)格轉(zhuǎn)債均有較好的表現(xiàn)，組合積極進(jìn)行操作，捕捉潛在的機會。
