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對宏觀經(jīng)濟(jì)、證券市場及行業(yè)走勢的簡要展望

2026年我國經(jīng)濟(jì)仍將處于轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵階段，面對有效內(nèi)需不足與外部博弈交織的雙重挑戰(zhàn)，中央經(jīng)濟(jì)工作會議為2026年政策定調(diào)時，明確延續(xù)“適度寬松的貨幣政策”表述。結(jié)合2025年三季度以來經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏放緩的實際情況，貨幣政策維持寬松態(tài)勢具備現(xiàn)實必要性，市場資金利率中樞有望穩(wěn)步下移。但需要關(guān)注的是，科技進(jìn)步驅(qū)動新經(jīng)濟(jì)崛起、區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級支撐出口韌性持續(xù)釋放、房地產(chǎn)市場中期調(diào)整的降幅大概率收窄等多重因素，已推動經(jīng)濟(jì)基本面形成一定的中期筑底預(yù)期；疊加當(dāng)前收益率絕對水平處于低位，大類資產(chǎn)比價重構(gòu)與機構(gòu)博弈加劇等因素，或階段性放大市場波動幅度。綜合來看，收益率“上有頂、下有底”的區(qū)間震蕩或?qū)⒊蔀?026年債券市場運行的核心特征。

基于上述判斷，本基金將繼續(xù)秉持尊重業(yè)績基準(zhǔn)、努力創(chuàng)造超額收益的投資理念。為積極應(yīng)對當(dāng)前“低利率中樞+高波動性”的市場環(huán)境，在持倉結(jié)構(gòu)上，組合將向高流動性資產(chǎn)傾斜，積極把握利率債波段交易機會及債券類屬利差交易機會，同時嚴(yán)格防范流動性風(fēng)險，以獲取長期有競爭力的投資收益為目標(biāo)，全力爭取以優(yōu)異的業(yè)績回報基金持有人。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年既是“十四五”收官之年，也是實現(xiàn)2035年遠(yuǎn)景規(guī)劃的首個五年收官之年。作為承上啟下的關(guān)鍵一年，我國全年GDP為1401879億元，比上年增長5.0%，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在政策支持下保持韌性，如期完成全年增長目標(biāo)。分季度來看，一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長5.4%，二季度同比增長5.2%，三季度同比增長4.8%，四季度同比增長4.5%，呈現(xiàn)“前高后低”態(tài)勢，主要因為上半年財政政策靠前發(fā)力與“搶出口”效應(yīng)共振，激活經(jīng)濟(jì)熱度，而下半年伴隨“兩新”政策效果退坡，有效需求不足問題逐漸放大，經(jīng)濟(jì)增長放緩趨勢顯現(xiàn)。

2025年債券市場未能延續(xù)2024年的單邊上行趨勢，收益率整體上行，10年期國債收益率從年初1.61%左右上行至1.85%附近，且表現(xiàn)為“高波動、寬震蕩”格局。期限利差方面，10年期國債與1年期國債利差年內(nèi)呈現(xiàn)“V”型走勢，從年初的54BP左右，先收窄至年中的20BP以下，隨后在資金面寬松但長端多重利空沖擊的背景下，震蕩走闊至55BP左右；30年期國債與10年期國債利差則從年初的23BP左右走闊至年末的40BP以上。信用債表現(xiàn)稍好，全年短端普通信用債利差、二永債（二級資本債和永續(xù)債）利差多呈現(xiàn)收窄的特征。

投資操作方面，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面以及資金利率走勢的研判，投資組合在報告期內(nèi)維持相對靈活的久期與杠桿操作，并積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并依據(jù)信用利差水平以及波段交易需求對利率債倉位進(jìn)行調(diào)整。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

四季度債券市場收益率先下后上，而后維持高位震蕩格局。10年期國債收益率運行在1.79%至1.87%之間，四季度末收于1.85%，較三季度末下行約1BP。信用債走勢與利率債相似，但表現(xiàn)更好，信用利差整體小幅壓縮。具體來看，行情可分為三個階段：第一階段為10月初至11月3日，中美貿(mào)易再出變數(shù)，同時隨著二十屆四中全會落下帷幕，央行宣布重啟國債買賣操作，疊加股市經(jīng)過前期快速上漲后進(jìn)入震蕩盤整期，債券收益率在以上因素支撐下震蕩下行；第二階段為11月4日至12月4日，央行公布的10月凈買入國債金額不及市場預(yù)期，疊加三季度貨幣政策報告重提“跨周期調(diào)節(jié)”，且消息層面公募基金銷售新規(guī)帶來負(fù)債端贖回壓力上升，債市情緒整體轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎，收益率呈上行態(tài)勢；第三階段為12月5日至年底，基本面、資金面繼續(xù)對債市形成支撐，但債券收益率在機構(gòu)行為擾動下整體處于高位震蕩格局，其中最重要的影響因素即市場對超長債供給和銀行承接力出現(xiàn)一定擔(dān)憂，30年期與10年期國債利差出現(xiàn)重估。

投資操作上，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面和資金利率走勢的判斷，組合在報告期內(nèi)維持了相對靈活的久期操作，考慮到相對穩(wěn)定且偏低的資金價格，杠桿水平整體有所提高，同時組合積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并根據(jù)信用利差水平以及波段交易需求調(diào)整利率債倉位。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

三季度以來，債市步入逆風(fēng)階段，10年國債收益率運行在1.64%到1.90%之間，三季末收于1.86%，較今年二季末上行約21BP，信用債表現(xiàn)更弱，信用利差整體以走闊為主。具體來看，行情可分為三個階段：第一階段為7月初至7月中旬，跨季后資金面維持寬松，機構(gòu)繼續(xù)挖掘品種利差機會，但收益率整體繼續(xù)下行動力不足，另外隨著股債聯(lián)動效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，債券收益率小幅上行；第二階段為7月中旬至8月底，股市連續(xù)上漲并突破前期高點，市場風(fēng)險偏好顯著提升，對債券市場構(gòu)成持續(xù)壓制，期間盡管經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)平平，但市場對此定價有限，10年期國債活躍券收益率上行明顯；第三階段為9月初至9月底，央行重啟買債操作預(yù)期不斷升溫，雖為市場提供一定支撐，但《公開募集證券投資基金銷售費用管理規(guī)定（征求意見稿）》出臺，讓市場對于潛在贖回壓力的擔(dān)憂情緒逐步發(fā)酵，疊加股市情緒依然偏強及“反內(nèi)卷”政策預(yù)期延續(xù)，債市整體氛圍依舊偏空，10年期國債活躍券收益率突破1.80%關(guān)鍵點位后維持高位震蕩。

投資操作上，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面和資金利率走勢的判斷，組合在報告期內(nèi)維持了相對靈活的久期操作，杠桿水平偏低以應(yīng)對規(guī)模波動，并積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并根據(jù)信用利差水平以及波段交易需求調(diào)整利率債倉位。

對宏觀經(jīng)濟(jì)、證券市場及行業(yè)走勢的簡要展望

展望下半年，外部環(huán)境不確定性高企，內(nèi)需在政策脈沖后亦有壓力，但內(nèi)部對沖政策基調(diào)明確，基本面顯著走弱風(fēng)險可控，因此，預(yù)計債市整體偏多，但打破當(dāng)前震蕩格局需等待更明確的信號。具體來看：基本面在下半年或受外部較大拖累，中美談判進(jìn)程參考?xì)v史經(jīng)驗，預(yù)計充滿曲折反復(fù)，出口或持續(xù)受到擾動。內(nèi)需方面，新一輪消費刺激政策或與上半年類似，帶來脈沖式回升，但可能難以從根本上扭轉(zhuǎn)消費不足的趨勢；房地產(chǎn)政策重心轉(zhuǎn)向供需再平衡，增量刺激空間也相對有限。貨幣政策上，基本面出現(xiàn)明顯走弱前，總量寬松工具出臺必要性下降，預(yù)計政策將更多以結(jié)構(gòu)性工具為主。整體而言，債市預(yù)計維持震蕩偏多格局，但當(dāng)前點位下收益率繼續(xù)大幅下行空間或相對有限，交易操作需靈活應(yīng)對。

基于以上判斷，本基金仍將堅持尊重業(yè)績基準(zhǔn)、努力創(chuàng)造超額收益的投資理念，根據(jù)市場和基本面的變化靈活調(diào)整久期和杠桿，并保持較好的流動性。本基金將以獲取長期有競爭力的投資收益為目標(biāo)，力爭以優(yōu)異的業(yè)績回報基金持有人。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年上半年債市告別單邊收益率下行趨勢，整體呈現(xiàn)倒“V”型走勢。10年期國債收益率運行在1.60%-1.90%之間，上半年末收于1.65%，較2024年年末小幅下行約3BP。信用債方面，各品種、各期限信用債整體走勢基本與利率債一致。具體來看，行情主要分為三個階段：第一階段（1月初至3月17日），受海外因素及資金面擾動較為明顯，央行釋放強烈穩(wěn)匯率信號，且春節(jié)后資金面未如預(yù)期轉(zhuǎn)松，科技板塊引領(lǐng)權(quán)益市場上漲，基本面數(shù)據(jù)亦有所回暖，利率債調(diào)整由短及長，曲線走平并帶動信用利差走擴；第二階段（3月18日-4月7日），資金面轉(zhuǎn)松，疊加4月初美國超預(yù)期“對等關(guān)稅”沖擊，債市避險情緒開始發(fā)酵，收益率快速下行；第三階段（4月8日-6月底），債市快速定價關(guān)稅沖擊后轉(zhuǎn)為持續(xù)橫盤，4月末PMI走弱對債市形成支撐，隨后“雙降”落地，市場交易出利多出盡邏輯，疊加中美經(jīng)貿(mào)談判出現(xiàn)積極信號，債市出現(xiàn)一定回調(diào)，而進(jìn)入6月，由于利好因素累積增多，收益率再度下行，但止盈情緒升溫及權(quán)益市場蹺蹺板效應(yīng)制約債市進(jìn)一步上漲空間。

投資操作上，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面和資金利率走勢的判斷，組合在報告期內(nèi)維持了相對靈活的久期操作，杠桿水平略有提升，并積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并根據(jù)信用利差水平以及波段交易需求調(diào)整利率債倉位。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

二季度債券市場在中美關(guān)稅博弈、資金避險情緒提升以及央行系列貨幣寬松政策落地催化下，收益率由高位回落后轉(zhuǎn)向震蕩，10年國債收益率運行在1.62%-1.81%之間，二季度末收于1.65%，較今年一季度末下行約17BP，信用債市場表現(xiàn)更好，信用利差繼續(xù)壓縮。具體來看，行情可分為四個階段：第一階段為4月初，受美國宣布對華加征34%“對等關(guān)稅”影響，10年國債收益率快速大幅下行；第二階段為4月中旬至4月底，美國關(guān)稅政策反復(fù)疊加中共中央政治局會議召開，債市博弈加劇，收益率震蕩小幅上行；第三階段為5月初至5月底，降準(zhǔn)、降息政策落地后短期利多出盡，疊加中美關(guān)稅緩和遠(yuǎn)超市場預(yù)期，債券收益率繼續(xù)震蕩上行；第四階段為5月底至6月底，央行公告買斷式逆回購并在全月保持積極資金投放，疊加基本面數(shù)據(jù)邊際走弱，債市利好因素累積增多，收益率重回下行通道。

投資操作上，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面和資金利率走勢的判斷，組合在報告期內(nèi)維持了相對靈活的久期操作，杠桿水平略有提升，并積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并根據(jù)信用利差水平以及波段交易需求調(diào)整利率債倉位。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

一季度債券市場整體走出較為明顯的收益率曲線上行及平坦化行情，各品種、各期限債券收益率有所上行，以10年國債為例，收益率運行在1.60%-1.90%之間，一季度末收于1.81%，較去年四季度末上行約14BP，信用債走勢整體與利率債相似，信用利差邊際小幅壓縮。具體來看，行情可分為三個階段：第一階段為1月至2月初，1月中旬以來流動性維持緊平衡狀態(tài)，導(dǎo)致債券長端和短端表現(xiàn)分化，曲線形態(tài)大幅平坦化；第二階段為2月中旬至3月中旬，春節(jié)后資金面未如預(yù)期轉(zhuǎn)松，同時科技板塊引領(lǐng)權(quán)益市場上漲疊加基本面數(shù)據(jù)有所回暖，債券調(diào)整由短端到長端且幅度有所加大；第三階段為3月中下旬至3月末，央行公開市場凈投放疊加大型商業(yè)銀行凈融出低位回升，資金價格有所企穩(wěn)，債券收益率整體小幅波動下行。

投資操作上，基于對經(jīng)濟(jì)基本面、政策面和資金利率走勢的判斷，組合在報告期內(nèi)維持了相對靈活的久期操作，杠桿水平維持中性偏低，并積極運用類屬配置、個券選擇、期限選擇等策略獲取超額收益。組合持倉債券以投資級信用債為主，并根據(jù)信用利差水平以及波段交易需求調(diào)整利率債倉位。