中國國債期限利差在經(jīng)歷去年一季度極度壓縮后重新回到擴(kuò)張通道，收益率曲線逐步從平坦化切換到了陡峭化形態(tài)。陡峭化的原因包括：寬貨幣利好曲線短端，貨幣政策基調(diào)仍是“適度寬松”，但降息降準(zhǔn)幅度溫和、節(jié)奏偏審慎，對曲線全段利好有限；財(cái)政擴(kuò)張與長債供給上升，抬升曲線長端壓力；機(jī)構(gòu)行為變化，削弱了長端的“穩(wěn)定器”；通脹與風(fēng)險(xiǎn)偏好改善，抬升長端期限溢價(jià)等。
今年市場對經(jīng)濟(jì)基本面的共識(shí)并非“強(qiáng)復(fù)蘇”，但普遍認(rèn)為物價(jià)水平會(huì)較2025年進(jìn)一步改善，名義增長中樞小幅抬升。債券市場的核心矛盾可能并不是利率中樞是否會(huì)大幅上行，而是短端在寬貨幣與流動(dòng)性呵護(hù)下更容易下行，長端卻因債券供給、機(jī)構(gòu)久期約束、通脹與風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)而更難跟隨下行，收益率曲線陡峭化的主線或?qū)⒀永m(xù)。
回顧來看，一季度債市面臨政府債供給偏高、經(jīng)濟(jì)“開門紅”預(yù)期較強(qiáng)的環(huán)境，短端更穩(wěn)而長端震蕩，信用利差局部壓縮，二季度則可能迎來通脹、內(nèi)外需、政策效果的驗(yàn)證窗口，債市仍可能是整體震蕩、結(jié)構(gòu)牛市的組合。展望全年，債券投資中方向性久期策略的勝率可能下降，而票息、曲線、騎乘和類屬配置等結(jié)構(gòu)性策略的勝率上升。債市應(yīng)當(dāng)“守短、做中、等長”，在曲線陡峭化中賺結(jié)構(gòu)的錢，同時(shí)密切跟蹤曲線陡峭化的反向觸發(fā)因素。
易方達(dá)基金 王丹
2026年4月7日
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